Advanced E · 执行与微观结构

Execution Cost：先冻结基准

执行成本分析（TCA）先确定决策中价、订单到达中价、成交价格、最终评价价、方向和数量。买入成本可写为成交金额减决策基准金额，再加费用；未成交部分还要单列机会成本。卖出符号相反。相对到达价的价差与冲击已经包含在成交偏差中，不能再扣一次。

练习保存同一笔订单的四个时点及全部撤单、拒绝和部分成交。验收同时报告成交比例、平均价格、费用、完成时间、机会成本与最差剩余暴露。只比较已成交样本会奖励永远不成交的挂单策略。

Queue Position 与 Spread Capture

限价单在同价位能否成交，取决于场所撮合规则、前方队列、撤单及新订单。公开盘口一般不足以精确还原自身排队位置。不能看到最低价触及买价，就假设自己的全部买单成交。

挂在买一成交后，如果价格保持不变，可能获得相对中价的价差优势；若知情卖方恰在价格下跌前成交，逆向选择可以超过价差收入。Maker 返佣也不能抵消所有库存损失。

练习画出前方队列、主动成交和撤单三个事件，分别采用乐观与保守排队假设，给成交量上下界。再记录成交后的固定窗口价格变化。作品验收要求队列假设和成交后走势并列，缺逐笔数据时明确「估计范围」，不得报告精确实际排位。

Market Impact：订单会改变可成交条件

静态订单簿逐档吃单演示即时深度成本；实际冲击还包括其他参与者反应、流动性恢复和信息泄露。大单分拆可能降低瞬时参与率，也延长暴露于价格变化的时间，不保证更便宜。

练习在订单簿章节保持价格不变，只放大订单量，观察吃到的档位；再保持订单量不变，减少深度。验收区分静态深度冲击、外生市场漂移和自身信息冲击。没有逐笔反事实数据时，不把全部价格变化都归因于自己。

Passive Execution 与 Aggressive Execution

主动单用更确定的即时成交换价差和冲击；被动单用等待和未成交风险换可能更好的价格。紧急减仓时，低成交率可能比较高单笔费用更危险。订单类型不等于完整策略，还需超时、改价和终场处置。

练习对同一买入任务事前规定：最大等待时间、允许追价、部分成交后的余量、数据失效时撤单动作。验收按母单统计，包括所有子单，不能把没成交的母单从样本剔除。发出撤单不代表撤单成功，收到确认前仍需计算在途订单风险。

TWAP、VWAP 与 POV 的区别

TWAP 按时间均分目标量；VWAP 根据事前预测成交量曲线分配目标量，不得提前读取当天完整实际成交量；POV 按当前已观测的市场成交量乘以目标参与率决定下单量，并受剩余目标与硬上限约束。

练习使用四个教学时段，外生卖价依次为 100、102、101、103，市场成交量为 100、300、200、400 单位。母单买 100 单位，每时段报价深度足以支持本例子单。手续费固定 10 bp；这里不模拟自身订单改变市场，不构成真实执行性能估计。

VWAP 使用事前教学预测曲线 [10%,30%,20%,40%]，恰好与本次外生成交量一致是设定，不能在真实回测中如此回填。把价格路径倒转后再算，立即执行不再必然便宜；把深度减少时还需计未成交。三种方式在同一到达基准下比较，不能给每个时段重新选择有利基准。

POV 的补充练习：参与率 10% 时，四段目标为 10、30、20、40，完成 100；若末段实际成交量降至 100，则只完成 70，余下 30。若终场标价为 103，余量相对决策价的机会成本为 90，必须单列；未成交部分不收成交手续费。是否追单需事前规则批准。

本表由教学调度样例调用现有订单簿成交计算复核，未包含逆向选择、随机排队和延迟冲击。不能据此宣称某种算法在市场上最优。

Smart Routing 与 Maker / Taker

路由选择应比较共同数量上的有效成交成本，而非只看最高买价或最低卖价。费用、可用余额、借贷、最小订单、限频、链上 gas 与失败概率可能改变路径。Maker/Taker 是具体成交是否提供或消耗流动性的身份，限价单若穿过盘口也可能成为 Taker。

练习画两个场所，各给报价、深度、费用和可用资本，先做可行性筛选再排序。DEX 路径还需考虑交易确认时间、价格保护和失败费用。验收保留每条排除路径及原因，不能为较便宜的场所假设无限余额或即时划转。

Latency：旧报价与在途风险

总延迟包括行情接收、决策、风控、发送、撮合和回报。回报超时意味着订单状态未知，不等于未成交；盲目重发会重复下单。重试需可关联的订单标识与对账，未经确认的在途量继续占风险预算。

练习将一笔成交确认延迟到超时以后，按事前规则暂停新开仓、查询状态、核对成交，再决定余量。验收需要一张状态时间线，证明撤单、重试和最终持仓一致；新鲜度不合格时停止，而不是继续用旧价填结果。

作品：三种执行的 Execution Analysis

复制执行分析模板，使用同一母单、输入与基准比较立即主动、TWAP、VWAP；再做一次 POV 未完成版本。依次改变价格路径、深度、费用、延迟，每次只改一项。

通过条件：量守恒（成交加余量等于目标）；每笔费用可追溯；共同基准不变；余量和机会成本不消失；结论限定于输入和成交假设。无法重建排队时提交范围而非假精度。结果进入九项归因，不得再重复扣除已计的滑点。